投资摘要

　　CPI 破2，PPI 拐点来临

　　10 月CPI 同比环比背离。工业消费品价格回落，猪肉价格止跌反弹，低基数带动CPI 同比破2。上月在能源、蔬菜的领涨下，CPI 环比上涨较多，但本月已有所回落。首先随着主要工业品价格的下跌，工业消费品价格回落。食品成为CPI 涨价的主导因素，但结构有所不同。

　　上月上涨较多的蔬菜随着供应的增加价格明显回落，但猪肉价格在国家开启第二轮收储后企稳，并连续回升。

　　PPI 同比环比双双回落，本月主要工业品价格有所下降。尤其是煤炭价格随着供应的增加明显下跌，相关能耗大户行业生产得以保障，价格回落。从大宗商品的运行趋势来看，拐点已临。值得关注的是，食品、纺织的等下游行业价格有所上涨。

　　通胀恶化忧虑下，实际传导有限

　　此前PPI 的快速上涨，引发了市场对于PPI 向CPI 传导的担忧。市场上普遍存在对通胀前景继续恶化的忧虑——当前供给冲击下的产业链问题，已引发了不少通胀；当疫情平稳、应对模式成型时，经济重开带来的需求上涨，将直接导致高成本向下游传递，从而推高全社会物价水平。而本月CPI 虽如预期上涨，却并非由于PPI 的传导，而是农副产品回升的结果。而实际上，除猪肉外，主要食品价格环比已有所回落，而低基数则刺激了CPI 的进一步上涨。我们认为，本轮上游价格上涨较难传导到下游终端消费品。上游成本提升要能推动下游涨价，只发生在经济扩张，经济低迷期需求较弱，传导有限。

　　PPI 下降趋势明确，物价正临拐点

　　目前高通胀的趋势不会延续，经济低迷时期防通缩是更主要的，2021 年的通胀主要在于工业品，工业品涨价受大宗商品金融属性的影响，在中国决定此轮工业品价格指数高位的关键商品是煤炭和钢铁，这两类商品上涨都不是需求上涨的结果——前者为集中度上升定价权提升、后者为供给临时冲击。未来PPI 下降趋势比较明确。物价正临拐点，高基数效应+绝对价格下移，2022 或临逐渐加速的下降。随着价格约束的消除，未来的降息、降准仍然可期。

　　风险提示

　　通胀持续上行；货币政策超预期改变；疫情反复。

（文章来源：上海证券）